Казусът „ПИБ“: Защо акциите струват 5 лева?

Чрез Българската банка за развитие (ББР) държавата придоби 70% от увеличението на капитала на Първа инвестиционна банка (ПИБ). За около 140 млн. лева държавата стана акционер в банката с дял от малко под 19%. Попълването на капитала е последното условие за влизане на страната в чакалнята на еврозоната (Механизма ERM-2), а оттам в еврозоната и банковия съюз. „Придобиването на акциите е изключително важно за влизането ни в еврозоната“, подчерта премиерът Бойко Борисов и допълни: „Целта ни е през юли този процес да завърши и българите да спрат да се плашат, че някой ще им фалира банките“.

СБЛЪСЪК: "За" и "против" сделката за ПИБ?

Основните въпроси, които възникнаха, по време и след процедурата бяха: купуват ли се акциите на ПИБ на двойно по-висока цена и „спасява“ ли всъщност държавата банката с купуването на акциите. Започваме с отговора на първия въпрос, а в следващ материал ще отговорим и на втория.

Защо акциите струват 5 лева? Текущите ценови равнища от около 2,70 лева за акция са в ситуация на стресиран пазар и голяма несигурност по отношение на икономическото развитие, и не са сериозен индикатор за състоянието на банката. Това е така, защото пазарът на Българската фондова борса (БФБ) е много плитък- със средномесечен оборот от едва 12 млн. лева, а банката търси поне 100 млн. лева. През последните 3 години основният борсов индекс Софикс, от който са част и акциите на ПИБ, показва низходящ тренд. Това значи, че през последните 3 години на борсата преобладават продавачите, които превъзхождат купувачите, а това поставя под натиск цените на всички публични компании.

В подобна ситуация, цените на акциите се отдалечават от реалните си стойности и стават подценени. Именно това мотивира и купувачите на борсата да придобиват акции, въпреки разпродажбите и намаляващите цени. Колкото по-подценена е една компания, толкова по-голям шанс има за купувачите днес да реализират съвсем скоро печалба.

Към края на март 2020 година счетоводната стойност на акциите на банката продължава да нараства и достига 8,63 лева за акция на индивидуална основа и 8,90 лева за акция на консолидирана основа. Реализираният доход на акция през 2019 година е в размер на 1,25 лева. Цени от около 2,7 лева в момента правят акциите на ПИБ подценени, а това означава, че е въпрос на време за подобряване на икономическата конюнктура, за да достигнат моментните цени счетоводната стойност на активите на банката. Ножицата между двете цени показва високият потенциал за реализиране на печалби.

Снимка: Pixabay

Адекватна ли е оценката на акциите според БФБ? Цените на акциите се определят от последната сключена борсова сделка. Фондовата ни борса е с изключително ниска ликвидност и обороти, а търгуващите са малко на брой и не всички имат финансово образование. Получава се така, че за да търгува човек на борсата не е необходимо да е финансист, което поставя под съмнение в каква степен поставя справедлива цена на акциите на компаниите. Не бива да забравяме и финансовите отчети на компаниите, които са заверени от два независими одитора. В случая те са потвърдили, че счетоводната стойност на акциите на банката възлиза на 8.90 лева за една акция на консолидирана основа.

Каква е разликата между счетоводна стойност на активите и пазарна капитализация на БФБ? Счетоводната стойност на активите се определя от счетоводители и сертифицирани финансови анализатори. Те най-общо правят оценка на това колко струва една акция на компанията на база нейните активи. Или по-просто казано, ако днес компанията пристъпи към процес на ликвидация, колко лева ще получат собствениците на акции за всяка една.

Пазарната капитализация на компанията се определя на база последната сключена сделка за нейни акции на капиталовия пазар. За разлика от счетоводния отчет, в който водещо за определянето на цената на акциите е стойността на активите и пасивите, при борсовата търговия в цените се включват много други компоненти – разпродажби по позицията, общ натиск върху пазара, липса на интерес от страна на купувачи, желание за продажба на всяка цена и др.

Какви други стандартни методи се използват при определяне на цената на акциите? Говорим за сделките с мажоритарни пакети на други банки на местния пазар през последните години. Тъй като към края на 2019 година ПИБ е петата най-голяма банка по размер на активи за референция са използвани сделките, при които придобитата банка е била една от десетте най-големи банки. Такива са сделките за придобиване на мажоритарни пакети в Обединена Българска Банка, SG Екпресбанк и Пиреос Банк България. Медианата на тези сделки показва цена спрямо балансова стойност в размер на 1.1.

Снимка: Pixabay

При определяне на цената за референция са използвани пазарни коефициенти на банки аналози в Централна и Източна Европа. Медианата на този анализ показва два-три пъти по-високи нива на пазарните оценки (спрямо балансовата стойност на акция) отколкото цената, на която се търгува ПИБ. Заключение, което потвърждава горепосоченото мнение относно размера на дисконта за ликвидност, имплицитно прилаган на БФБ.

На БФБ се търгуват още две банки- Централна Кооперативна Банка (ЦКБ) и Българоамериканска Кредитна Банка (БАКБ). Тъй като БАКБ е несравнимо по-малка по активи спрямо ПИБ и няма развита клонова мрежа, не представлява аналог, който може да бъде използван при определяне на цената. Дейността на ЦКБ и нейния размер са по-близки до тези на ПИБ, но въпреки това има съществени различия: като пазарен дял по размер на активите (5.35% на ЦКБ спрямо 8.81% на ПИБ), пазарен дял по размер на кредити към нефинансови институции и физически лица (4.3% ЦКБ спрямо 10% на ПИБ), размер на капитала, изисквания за капиталова адекватност. Съответно, поради липсата на адекватен брой (повече от един) аналози на БФБ, не бихме могли да приемем този метод за обективен измерител на стойността на акциите на банката.

Коя е пазарната цена? За да придобие държавата акции на банката трябва да има заявен минимум 30% частен интерес от други инвеститори. В този случай държавата може да направи инвестиция, закупувайки останалата част от акциите по емисията. Тъй като поредността е първо да бъде заявен интерес от частен инвеститор и чак след това държавата да се включи като такъв, то реално първата по реда си сделка на обявената цена от 5 лева на акция е от частния инвеститор. А чрез своята сделка той променя пазарната цена, а държавата придобива акции именно на пазарна цена.

Можеше ли държавата да придобие акции на ПИБ от БФБ? Често се прави аналогия с цената на новата емисия акции от 5 лева и моментната цена на акциите на банката на БФБ от 2,7 лева. Предложената нова емисия акции е в размер на 40 млн. нови акции. На БФБ свободно търгуваните акции са около 15 млн. Така ако някой инвеститор иска да придобие по-голям и значим пакет акции от банката, няма как да го направи през Борсата, защото там няма толкова много свободни акции. От друга страна започвайки сглобяване на голям пакет акции на банката през Борсата, търсенето ще доведе до сериозен ръст на цената над посочените 5 лева.

Снимка: БГНЕС

Обемите на търговия на БФБ са ниски. За първите 4 месеца от годината оборотът на всички търгувани акции на борсата е около 50 млн. лева. Може да се каже, че сглобяване на голям пакет акции на ПИБ през БФБ би отнело минимум 2 години.

На БФБ се търгуват обикновено малки пакети акции на банки, които не дават право на глас при вземането на стратегически решения и е нормално цената да е по-ниска спрямо ситуация със значително по-голям пакет. Този аргумент е валиден и за други далеч по-развити пазари, като примерите за държавна намеса за покупка по време на сегашната криза се наблюдават в редица европейски страни. ЕК обяви, че в сегашната ситуация е много важно за страните от ЕС да защитят свои стратегически активи, включително чрез придобиване на акционерно участие в тях. Доколкото за банковия сектор правилата са по-строги, изискването е държавното участие в предлагани нови акции да не надхвърля 70% от стойността им, което е постигнато в разглежданата сделка.